并購基金的交易模式和設計狀態，需要金融從業者對產業有深度思考，站在實際控制人、企業發展的角度去思考整個資金方案，如此雙方才能真正形成像“紅杉+思科”這樣長期的戰略伙伴關系。
2009年10月，創業板推出，Pre-IPO業務如火如荼。當同行還在尋找Pre-IPO項目時，硅谷天堂首創一種與上市公司合作的新模式——“PE+上市公司”模式。其后風起云涌，在A股市場，與硅谷天堂達成合作的企業股價都會引來大幅上漲。
在Pre-IPO模式并非最優選擇的當下，以“PE+上市公司”為模式，被其它PE不斷模仿和復制，整個市場上是一片紅海。
但是2015年，大康牧業作為這個模式的第一個案例，出現了跟硅谷天堂對簿公堂的狀況，也折射出這個模式存在不完善的問題。因為市場本身正在經歷一場探索，其中利弊自待時間檢驗。
近日，復星瑞哲總裁楊偉強先生，在對話“并購菁英匯”創始人吳柳君時，針對新形勢下的并購問題進行了梳理。楊偉強之前在硅谷天堂分管并購投資板塊，在“PE+上市公司”這一模式上接觸比較早。在他看來，同大康牧業的合作，在當時也是硅谷天堂的創新型舉動。
企業轉型面臨選擇
2011年9月，天堂硅谷聯合大康牧業發起設立從事產業并購服務的有限合伙制基金——長沙天堂硅谷大康股權投資合伙企業(簡稱“天堂大康”)，這也是公開信息可查的國內最早的“PE+上市公司”型并購基金。
所謂“PE+上市公司”，是指私募股權投資基金(PE)等外部機構以一般合伙人(GP)的角色與上市公司共同設立產業并購基金，繼而在外尋求適合上市公司未來擴張的優質項目予以孵化、培育，再將該項目注入上市公司，隨即完成資本退出。
楊偉強認為，當時雙方合作有著特殊的背景，就是企業面臨轉型，最早創業板開通降低了上市門檻，投資創業板有了很好的流動性套利機會，彼時千軍萬馬都圍繞創業板做PE投資。當時大康牧業是一個創新型的案例，其整體運作是良性健康的，只是后期大康牧業的實際控制人發生了變化，其企業戰略中途發生了一些調整，產生一些認識上的問題。
2010年整個創業板停下來，企業究竟如何往下走成為很大的問題。所以，一方面作為原來以PE見長的投資團隊，面臨IPO關閘產生的流動性問題;另一方面，仔細觀察整個產業，包括看到美國產業史過程，從中可以發現，并購的時代將會到來，因而會思考如何將并購和PE結合起來。而并購需要有效的資本平臺和好的工具手段，需要有估值溢價的能力，所以這時和上市公司結合成為一個重要選擇，或可解決并購的工具手段和金融平臺問題。
并購需理順企業訴求
后來，整個行業幾乎都在采用并購基金。
前兩年一家上市公司宣布設立并購基金，股票可能就有幾個漲停板等。這也反映出產業發展過程中很自然的野蠻生長狀態，近年已經得到逐步規范。如今上市公司宣布設立并購基金，已不足以引起上市公司大范圍的股價波動，因為并購基金事實上只是企業在執行并購戰略當中的一個重要工具，但更為重要的，在于企業內生式發展和外延式增長當中，怎樣和好的工具相配合。
反過來，如果并購基金的設立在企業發展中不能與其戰略節奏進行有效匹配，就很可能造成并購基金流于表面，后期在并購當中的很多實質性布局，如標的布局和安排、并購中的銜接以及收購之后的整合等，就很容易出現問題。
此外，上市公司在同業內很多機構交流合作時，往往發現，經過三、五個月甚至半年的溝通，簽訂協議之后，費力敲定合作模式，但最終可能只是流于協議表面而沒有后續方案，主要原因在于雙方之間缺乏完整的團隊運作或是較好的磨合。PE作為GP的基金管理公司，對產業或許沒有非常深刻的認識。如此，在同上市公司合作的過程中，就會發生各種各樣的后續問題，大家可能有一個很好的開端，但不一定會有很好的結果。
其實早期在運作并購基金時，一些金融機構缺乏對整個企業戰略的深入解讀，也急于打響自己的知名度，設立并購基金是希望借道上市公司盡快發布信息，而上市公司也認為設立并購基金之后對股票會有重大利好。在這一前提下，一系列并購基金設立之后，缺乏對后續內容的深入探討。金融團隊如果對整個產業結構、后續縱深的布局和企業戰略的理解缺乏深度溝通，問題自然會產生。
這種流于表面的狀況，實際上無論是對基金管理公司，還是對上市公司而言，其收效都不理想。所以，在整個并購過程中，往往需要理順企業幾個大訴求：
首先，在原有產業鏈當中，是希望進行縱向產業價值鏈的整合，還是橫向進行規模布局的整合?
其次，公司發展到一定階段后，整個產業是否遇到了成長瓶頸，需要跨越到另一個行業尋找第二主業?很多案例中，就有原本從事煙草、電力軟件服務的公司在成長過程中遇到較大瓶頸，這時就面臨怎樣尋找第二主業的問題。
最后，需要明晰，上市公司是想把自己整個資本通道和平臺打開，形成一個投資平臺，還是形成投資控股平臺，類似于做內部創新工場的模式，亦或有其他需求。
基金運營需產融互動
真正運作好“PE+上市公司”模式，上市公司和PE之間要有契合，更好地實現溝通合作。
首先，大家不可把并購時尚化。并購雖然在投資領域尚屬熱門，但其實真正涉入整體的并購交易非常不易。其中涉及到買方、賣方以及交易的設計和撮合，這遠比做單向的甲方、乙方的變量多了很多。
其次，一個資本的團隊沒有對產業整體的洞察和深入理解，就難以真正幫助企業在設計整個基金交易結構的時候形成有效戰略。因為并購基金有很多交易模式和設計狀態，確確實實需要眾多金融從業者對產業有深度思考，要站在實際控制人、企業發展的角度去思考整個資金方案的匹配和關系，這樣雙方才能真正地形成像“紅杉+思科”這樣長期的戰略伙伴關系。
在PE機構里，很多都是業內人士，多年從事金融行業，很多人并都沒有創業、實業或是產業背景，可能還會以財務標準來看待投資行為。并購是一個產融互動的過程，不一定要在產業里從事很多年，但是對產業的整體發展脈絡要有所了解。
另外，從團隊的結構來看，如果成員既有產業背景，又有資本的過往經歷，形成這個組合將有利于推動整個企業的發展，更好地幫助企業和資本相融合。年輕的從業者也應和產業有更多互動。
并購市場升級演變
并購基金目前來說只是一個工具，未來有可能隨著整個并購市場的演變會有更多的升級，就像最初硅谷天堂的“PE+上市公司”模式，也是從1.0、2.0、3.0進化而來。并購基金作為資本與產業相結合的工具，將來也會有更多的升級、演變趨勢。
早年并購基金多為獨立存在的形態，如今并購基金更多被看作整個企業戰略當中的一個工具。現在并購中的很多做法越來越立體，例如出現很多傘形基金，一些優秀的金融機構已經進入上市公司，成為上市公司的戰略股東，配合整個上市公司的戰略進行并購布局等等。
所以，現在很多并購已經不是站在企業外圍去幫助企業，而更多是同企業結合，成為企業戰略當中不可分割的部分，比如通過入股、定增的方式成為股東，協助企業做后續的產業并購，也有新三板和整個主板之間的聯動等等，方式越來越靈活多樣。
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本文標題：“PE+上市公司”牽手同行：并購升級 運營需產融互動
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