核心提示：如果后期出資時，LP無法出資，或者將他要出資的基金份額轉讓給其他人，在法律意義上都叫“LP違約”。
很早就聽說，有PE基金的LP在轉讓其出資份額。但業內人都說，很難找到具體的案例，因為這事誰都不愿意說�；鸩辉敢獗蝗酥浪腖P不想繼續出資，LP不愿意被人知道他沒錢出資，或者是投錯了基金所以不愿意出資——雖然，這在美國成熟的市場，是非常正常的行為。
但過去一周，記者無意中得到了兩份材料，就是下文的A基金和華東某類FOF公司，其中A基金是非常知名的基金，華東某類FOF公司投的幾家基金也都非常有名。A基金有超過一半企業已經或者將在今年報會，為什么它的LP會在2011年12月轉讓其基金份額;華東某類FOF公司間接投的公司，已經有兩家企業已經上市，一家已經過會，它的所有人為何要轉讓整個公司?
記者好奇的是，到底LP違約是個別現象，還是行業普遍現象，甚至或許嚴重到影響很多基金的運營?
此外，對于極具中國特色的人民幣基金，在LP違約發生之后， GP們將會有什么應對措施?
回報在望的PE基金緣何遭遇LP出資違約?
“去年秋天以來，由于銀根緊縮，于是幾乎每一只人民幣基金或多或少遭遇過LP違約的現象。不管是外資基金募集的人民幣基金，還是本土基金，哪怕是像達晨創投這樣退出非常好的基金�！币晃籔E業內人士告訴記者。
所謂LP違約，跟PE基金的承諾出資制有關。
大部分PE基金是承諾出資，即我們平常聽到一些基金宣稱成功募集10億元，首期到位的往往只有2億-4億元，剩下的份額由LP按照合伙協議里的約定，分成1-3期后續出資。如果后期出資時，LP無法出資，或者將他要出資的基金份額轉讓給其他人，在法律意義上都叫“LP違約”。
A基金遭遇LP違約，便是一起這樣的典型事件。
A基金為知名基金，其規模超過10億元人民幣。根據記者獲得的A基金的投資明細表，目前A基金已經投資20來個公司，其中有一家剛過會，兩家已經申報上市，還有多家公司計劃今年申報材料。幾乎可以說，A基金投資的公司，超過一半算是“有著落”。
業內普遍認為，除了券商直投，對于人民幣基金，投資的公司如果有20%能夠IPO，就算是不錯的表現。所以，可以說A基金未來的回報頗為可觀。那么，A基金的原LP——江浙一家大型民企，為什么要在A基金有公司已經或者即將過會時轉讓其出資份額?
A基金于2010年成立，上述江浙大型民企認購了1億元的份額。去年末，A基金通知LP最后一期繳款，這家民企應該出資4000萬。但它沒有出資，而是將其基金份額以平價轉讓給上海一家FOF。
該上海FOF合伙人聲稱，這家民企在去年年底遭遇巨大的資金壓力，不得以將A基金的剩余份額轉讓。他愿意接手這部分基金份額的考慮很簡單：“我們跟初始LP的權益是一樣的。他們投了兩年，才等到第一家投資企業IPO;我們才接手，馬上就有企業IPO。這樣，我們會比他們的回報好很多。”
A基金合伙人亦向記者坦陳，對于該江浙大型民企，4000萬是小錢，主要是一時周轉不過來，要抽回投資保證主業的正常經營。
此外，前述A基金合伙人指出：“在國外，美元基金如果違約，之前已出資的部分都要打個折，打折部分分攤給現有的LP。我們也有這個條款。但國內真要這么做比較難。(GP團隊)怕LP心理不接受，引起糾紛，影響已投資企業的IPO。所以通常有個處理辦法，就是找個友好的下家，受讓這些出資份額�！�
A基金合伙人告知，這次轉讓完成后，不止一家FOF基金向他拋出橄欖枝，“下次你們有類似的二手基金份額，就給我�！�
按照合伙協議，當一只基金的LP發生違約時，其他LP和GP(普通合伙人)對違約LP持有的份額具有認購優先權。只有他們沒有興趣時，這部分基金份額才能轉讓給其他人。上述上海FOF基金能獲得A基金的4000萬份額，就是因為他跟A基金合伙人、上述江浙大型民企都關系良好。
小型FOF易主的背后
無獨有偶。同樣在2011年12月，有4家基金齊齊遭遇違約。它們有東方富海、天堂硅谷旗下的基金，還有一家是天津海風聯鴻祥股權投資基金。
上述4家基金有同一個LP，為華東地區一家公司�？梢哉f，這家企業有些類似小型的FOF。根據工商資料顯示，這家華東企業的出資人原本為鄭小姐，且是鄭小姐一人獨資;去年末，鄭小姐將整個公司都轉給了蔣金勛(化名)。
記者從接近這家華東公司的人士，獲得它的資產清單，發現除了4家基金的投資外，它還另外投資了一些企業，其中有一家是前兩年大熱的太陽能企業。這樣，它的賬面出資為2億元左右，此外還有億元級的后續出資義務。
這家華東企業直接或間接投資的公司中，有兩家已經上市，但都在禁售期。截止到3月14日，一家公司的市值為當初入股價的2.5倍，另一家是3倍。有一家剛過會，資產清單中給出的估值為當初入股價的1.5倍。有三家已經提交上市申請;另外還投資了20來家企業，但上市前景不明朗，所以其估值基本是入股價。但鄭小姐自己投的那家太陽能企業，投資額為3000萬元;在估值這一欄，卻是空白。
在上海的一家飯店，記者見到了蔣金勛。他是一位頗具代表性的LP。去年末，本報聯合諾亞財富對600多位LP進行調查，得出一副典型的本土LP畫像：男性，30多歲，本科以上學歷，生活在華東地區，年收入超過500萬元，有自己的產業，主業為貿易，總的可投資規模為5000萬到3億。除了可投資額高于3億外，蔣金勛符合上述其他條。
他一再拜托記者不要披露他和公司的名字，“身邊一些朋友知道我接手了這家公司后，覺得我對PE有興趣，見面時就拉我去投別的PE基金。但我已經投了這家公司，我在PE這塊的資產配置足夠了。”還有一些人則建議蔣金勛，可以將這家公司的股權，或所投公司已上市的股權，去抵押獲得貸款，拿了錢再投PE基金。
而蔣金勛認為，在PE投資上他不需要杠桿。他為自己資產配置的安排是大頭放在主業上;20%-30%投資PE，剩余的做其他投資。
蔣金勛和鄭小姐原是很好的朋友。鄭小姐就是傳說中的“富二代”，在國外留學與工作多年，被家人以繼承家業的原因召回國�；貒鴷r正趕上PE大熱，鄭小姐就想做投資，一開始是以LP的身份參與，去跟基金學著怎么投資，后來也自己投企業。沒過多久，鄭小姐發現自己投的企業家中有很“忽悠”的，在投資時接觸的很多企業家也不誠信。加上一些私人原因，她最終決定移民。故而就想把這家華東FOF企業轉讓出去。
蔣金勛見幾家基金投的企業資質不錯，又跟鄭小姐認識多年，所以最終平價受讓了這家FOF公司。
蔣金勛告訴自己，他不會再投其他PE基金。等這一次投資回報到手后，他想找好的礦去投資。他認為未來中國會有一段時間都會有不低的通脹，錢放在手里會貶值，所以一定要以資產的形式存在。
LP違約是行業現象?
記者就“你的基金是否有LP要轉讓其份額”詢問了一些主流基金的合伙人。
達晨創投合伙人邵紅霞坦陳：“我們在基金募集時，會對LP的資產情況進行摸底，同時提示基金流動性差等風險，所以，我們LP的質量是很不錯的。到目前為止，我們只有一個LP無法后續出資。其實，他對我們的業績很滿意的，但自己的主營業務現金流出現了問題，沒有辦法。我們會幫助找其他投資人接手�！�
上海一家基金合伙人告訴記者：“我們有個個人LP要違約。他不是開發商，但做了房地產投資，這塊投資有杠桿，房產抵押給了銀行金。要是還不出來，房產要被銀行沒收。所以他要收回投資去保住房產那一塊。”
還有一些合伙人也向記者承認，自己的基金有個別LP想違約，多為其他LP接盤其基金份額。
對此，景一認為，“在美國發生過的事情，在中國會再發生一遍。”
景一是上海PE圈的一位天使投資人，80后，富二代，跟他熟悉的人直接稱呼他為“小胖”。2008年金融危機前后，很多美元基金都有LP違約，在此期間，基金份額的二手交易市場得到極大的發展。
去年秋天以來，銀根緊縮，很多LP的資金鏈條都很緊。這種背景下，LP最容易砍掉的是在PE領域的投資。景一嗅到了某種機會，創立了小村景天母基金，專注于PE基金二級份額交易等特別的投資機會。截止到目前，小村景天母基金平均一個半月，受讓一家基金的被轉讓份額。
LP之所以最容易砍掉PE投資，就是因為PE的承諾出資制。一般來說，無論LP是個人還是機構，都會有自己的投資組合，PE投資占其組合中的一部分。LP所做的其他投資，能否馬上變現或者變現多少，都不歸LP說了算;獨獨PE這邊是“承諾出資”，說白了還是“應付款”，所以LP要反悔相對容易些。
專門從事基金份額二級交易的母基金出現，并且已經做成幾單業務，可以窺見違約這一現象的普遍性。畢竟，很多本土基金，都各自有自己的圈子，那些要違約的LP要不轉給其他LP，要么直接轉給了自己的朋友。
諾承投資合伙人王東亮介紹，LP違約成為行業現象，除了去年下半年的銀根收緊，還有一個重要原因，是2010年和2011年上半年，正是人民幣基金募集的爆發期。當時募集了首期資金的PE機構，在這個時點，正好面臨第二期或第三期繳款。
北京一位業內人士則指出，很多LP違約，并不僅僅是因為缺錢，而是因為對GP不滿意。背后的背景便是2011年的一級市場，估值實在是太高了。自從去年下半年開始二級市場低位運行后，相比之下，投的那些項目，看起來回報不好。這樣的基金，如果沒有其他人接手基金份額，則意味著基金的規模會縮小。這一現象在一些不知名基金中已經出現。
LP違約為何不會按合同條款受到處罰?
方達律師事務所徐沫律師認為，近兩年來募集的人民幣基金，律師起草的條款相對比較完備。其中就包括，LP出資違約如何處置。往往有經驗的律師會在合伙協議中約定：如果有LP后期不出資，那么每一個其他合伙人都有權利收購這個LP已經持有的權益價值，核減該LP認繳出資并適度調整其分配，例如他前面已經出資3000萬，那這3000萬的份額將打折，而折后權益可由其他LP按出資比例平分。
徐沫指出，對于一些業績好的基金，LP違約還可以轉讓給其他客戶、FOF甚至是在產交所進行份額轉讓。但是根據徐律師提醒，這種向非關聯方的轉讓，是否需GP同意、是否受其他合伙人優先購買權限制，仍然取決于合伙協議等法律文件的約定所限。
不過，這一約定基本上沒有得到執行。更多基金都是不了了之。其中一個原因就是如A基金的合伙人所說，怕因為糾紛鬧上法庭，影響已投資企業的IPO。
一位第三方募資人士指出：“還有一個原因是，人民幣GP還在建立品牌當中，GP跟LP之間的關系不會硬。這也是第三方募資成本高的原因所在。只有GP長期經營下來，維持不錯的業績，才能讓LP可以真正地相信。5年后樹立了品牌，GP才有定價權，以及遭遇違約時有議價權�！�
一位遭遇LP違約的基金合伙人，則反思其資金在募資時，沒有深入考察LP的情況。他發現，很多企業做LP時，他們沒有考慮清楚，PE/VC這塊到底是作為業務的一部分，還是希望有個投資收益。這些企業有自己的主業，主業由于經濟周期、環境發生變化，一旦現金緊張時就會壓縮投資。而個人LP沒有要把個人資產跟企業資產分開的意識。中國的個人LP多是企業家。他們應該把兩者分開，企業的錢用來運營，企業家個人或家庭的錢用來保值增值。
上述基金合伙人認為，以后GP和LP要雙向調查，GP也要調查LP是否有違約行為。畢竟LP違約處理不好，對基金穩定性有問題;此外一個企業要IPO時，監管部門加強對投資的基金的LP信息的披露，也使得GP必須對LP的背景有充分的調查。
此外，也有基金一勞永逸地解決了這個問題。比如浙商創投行政總裁華曄宇告訴記者，“我們所有的基金都是一次性到賬，沒有分步到位。如果LP想轉讓以前的份額，那是他的自由。只要他找得到受讓方就行�！�
浙商創投能做得到這一點，與他們單個基金規模不大有關，多為3億-5億。投資期在協議里寫著兩年，但一般一年左右就會投出去——能做到這點，是因為他們是根據項目進展再募資。
華曄宇表示：“你沒那么多項目，就別募那么多錢。那些幾十億規模、投資期限長的基金可能必須分步到賬。我們也不是沒吃過虧，就覺得分步到位出資，在中國的環境執行起來有一定難度。中國企業家的錢流動性太強，企業家有錢也在流來流去，借來借去。中國是人情社會，盡管可以有合同規定如果投資人后期不出資，前期的出資額也要打折，但很難執行。我們跟LP本身都是朋友，要去處置他，都不好看。”
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